2025年的上半年二级市场依旧以题材为主，以泡泡玛特和稳定币为例，催生出了3000亿的泡泡玛特和6月5日上市至6月23日出现惊人涨幅750%的Circle。

一、泡泡玛特

泡泡玛特以“潮玩+盲盒”作为核心模式，凭借潮玩独特的艺术风格吸引用户，同时通过盲盒类似彩票的抽奖机制提供情绪价值。数据显示，国内潮玩市场规模持续增长，相关企业数量超过5万家。预计到2026年，该产业总价值将达到1101亿元，年均增速超过20%。泡泡玛特2024年业绩表现超预期，实现营收130.4亿元（同比增长106.9%），归母净利润31.3亿元（同比增长188.8%），市场分析认为这一强劲表现已部分体现在其一季度的股价走势中。2024年4月，其核心IP LABUBU第三代搪胶毛绒产品“前方高能”系列全球发售，凭借有效的营销策略引发全球年轻消费者抢购热潮，部分玩偶在二手市场被炒至数万元甚至百万天价，凸显了其强大的IP溢价能力。

LABUBU玩偶的“天价”现象根源在于“盲盒+饥饿营销”策略——盲盒机制类似于彩票抽奖，稀有款则扮演大奖角色，本质接近赌博；饥饿营销则人为制造玩偶的“稀缺性”与“独特感”。从实用性角度看，LABUBU的百万级定价显然缺乏价值支撑。然而，这种非理性繁荣在商业史上屡见不鲜：从17世纪郁金香狂热到近年椰子鞋泡沫，其共性模式均体现为稀缺性溢价、金融化属性及群体性共识。值得注意的是，泡泡玛特的稀缺性构建高度依赖品牌方对发行量的绝对控制权。

由此可勾勒其核心商业逻辑：通过营销策略推高二手市场限定款价格，利用盲盒的赌博属性吸引普通消费者大量购买基础款以追逐“暴富梦”。在此过程中，品牌甚至可能通过高价回收限定款刺激市场热情，最终依靠海量基础款销售获利。这套模式使得IP的艺术价值或文化属性被彻底异化为彩票投机工具。

6月19日，“Labubu价格崩盘”话题登顶微博热搜。分析普遍指出，官方大规模补货导致供应量远超市场需求，引发二手市场价格暴跌，叠加重要股东“清仓式减持”消息影响，泡泡玛特股价一周内重挫12.11%。

二、稳定币

6月17日，美国参议院通过《2025年美国稳定币法案》，将长期处于监管真空的稳定币市场正式纳入金融体系。稳定币作为加密货币的特殊类别，其核心特征是与法定货币1:1锚定（如当前规模最大的USDT与美元挂钩）。发行方泰达公司自2014年成立起即宣称严格执行准备金制度：每发行1枚USDT，银行账户必存1美元保障。

稳定币诞生于2014年比特币交易激增期。由于比特币点对点交易缺乏高效法币通道，稳定币应运而生充当“赌场筹码”——用户先将法币兑换为稳定币进行交易，最终再换回法币。

稳定币发行商的盈利本质是低息揽储后的投资套利：吸纳的美元多数投向企业债、美国国债等资产。但此类投资并非无风险：企业债存在信用违约可能，美国国债亦曾因硅谷银行事件暴露流动性危机。当遭遇大规模挤兑时，发行商可能爆雷（如Terra公司因luna币暴跌引发UST脱锚崩盘）。

该模式实质是银行化运作，且具备两大优势：一是在美联储高息环境下赚取无息存款与国债收益的巨大利差；二是跨境支付效率远超传统电汇，费率更低且瞬时到账。

美国政府推动法案具有双重目的：巩固美元霸权（要求发行人必须为美国注册实体，且限定为存款机构子公司/联邦批准非银机构/州级许可实体三类）；填补国债缺口（强制要求储备资产必须100%覆盖发行量，且限定为现金、短期美债等高流动性资产）。

最新数据显示：截至2025年3月，泰达旗下USDT等稳定币规模达1500亿美元，其中1200亿（80%）投资于美债；Circle发行的USDC规模超600亿美元，美债持仓达555亿美元（占比92%）。

三、反思感悟

Labubu与稳定币的狂热看似风马牛不相及，但其内在逻辑与风险存在三重共性：用户参与门槛极低；缺乏股票分红与债券固收属性，纯靠创新概念支撑无息资产价值；完全依赖企业信用背书。在我看来，这折射出资本市场对投机行为的非理性追逐——企业本质是逐利机构，信用额度终有上限：泡泡玛特为追求利润可能超额供给导致泡沫破灭；稳定币发行商为扩大收益，何尝不会调降准备金投入高风险资产？一旦遭遇挤兑必将爆雷。如今法案落地，料将揭穿诸多违规发行商的真面目。但二级市场热度本身，仍是当下市场认同度的真实映照。

这也引发我的自省：何以抗拒技术进步？何以拒绝接纳新兴事物？何以惯用旧范式审视新课题？纵使面对投机浪潮，纵使心存疑虑，身为资本市场从业者，也必须穿透表象，深谙其运作机理。

以上是为反省。